谁建立了今天的商业世界谁将主宰这个多彩世界的未来是企业和企业家

新时代的竞争法也在发生质变，不仅猛烈冲击着企业和竞争格局，也深刻改变着我们对商业世界的传统认识没有一个企业可以永远存在，它的商业逻辑是不断更新迭代的

搜狐财经的《Fox Tells Business》系列专题报道，聚焦商业人物和企业案例，了解商业智慧，品味商战故事这是第二十七篇手稿，关注现实的家园

这是居然之家借壳上市后交出的第三份年报，净利润首次以约2.1亿元的微弱优势超过红星美凯龙，与红星美凯龙总营收的差距也从去年的52亿元缩小到24亿元。

这样的表现真的很不容易上市第二年，也就是2020年，居然之家就因为疫情遭遇了业绩滑铁卢其未能完成对赌，因此只能将对赌协议延期一年最终在2021年实现对赌目标，完成率103.79%

在上市之前，外界经常对这两家公司进行比较你我之间，红星美凯龙喊出了轻资产，重运营，降杠杆的口号居然之家也打出了轻资产，重管理，重服务的招牌，都在寻求自身商业模式的迭代和进化

面对行业趋势的数字化转型，拓宽新商业赛道，两家公司都选择了牵手阿里巴巴，高举新零售大旗，推进数字化运营。

可是，在同样定位为家居连锁店的自营+加盟的类似经营模式下，面对营收规模的不断萎缩，居然之家的毛利率仍然长期低于红星美凯龙。

在最后一年的业绩对赌中，居然之家的野心不减，加速渠道下沉和规模扩张，期待千亿市值。预计公司2022年至2024年净利润分别为3338元，3571元和3659亿元，4月28日收盘价对应的PE分别为3，0和8倍，维持“买入”评级。。

三年赌博目标

居然之家2021年业绩增长明显，当期总收入130.71亿元，同比增长44.88%，净利润24亿元，同比增长70.06%，并且这两个指标的增速都高于红星美凯龙。

但相比未受疫情影响的正常2019财年，居然之家营收增长41.61%，净利润仍下降24.52%。2022年第一季度公司费用占比18%，较去年同期上升+32个百分点。

类似的情况也发生在红星美凯龙2021年净收入较2019年下降，其他很多泛家居行业的企业，包括索菲亚，蒙娜丽莎，老板电器等，都没能把成绩恢复到疫情前的水平

但对于居然之家来说，悬在头上的Morchris之剑，也就是2021业绩对赌的目标，已经顺利完成，不需要再进行业绩补偿。数字水泥网数据显示，2022年一季度，全国高标准均价为5164元/吨，同比上涨+187%。但由于煤价同比上涨，毛利率提升受到影响。

这对对赌协议是2019年居然之家上市时签订的，而为了上市，居然之家前后花了近两年时间。

2018年2月，居然之家通过释放36%股权，引入了包括阿里巴巴，泰康集团，嘉华资本等投资机构在内的高达130亿元的联合投资其中，阿里巴巴出资54.53亿元，持股15%，融资完成后，居然之家估值已达363亿元

然后一个月后，居然之家获得了同行顾佳家居1.98亿元的投资，参与了大家居的战略布局2019年，当年1月，当时隶属于武汉市国资委的武汉上中集团发布公告称，拟以发行新股的方式购买居然之家全体股东持有的100%股份

要知道，当时的武汉上中市值只有16.9亿元，却想收购估值超过360亿元的居然之家因此，这笔交易被外界解读为武汉上中的蛇吞象

对于居然之家来说，是其借壳上市的尝试现实是一样的日前，居然之家终于如愿登陆a股资本市场上市首日收盘价为10.47元，高于同期红星美凯龙9.86元的收盘价

居然之家的上市引起了中国家居连锁店两大寡头的竞争红星美凯龙的前身是车建新1986年用600元启动资金创办的家具作坊13年后的1999年，汪林朋创建了真正的家

红星美凯龙自称是国内首家市场化运营，商场化管理平台模式的企业2015年登陆港交所，2018年同步在上交所上市是中国家居零售行业首家拥有A+H股份双资本平台的公司

作为后来者，居然之家成功借壳背后还背负着业绩对赌协议居然之家承诺，2019年至2021年，旗下居然之家连锁净利润分别不低于20.6亿元，24.2亿元和27.2亿元

2019年，上市后首个完成的财年，链家实现扣非归母净利润21.17亿元，完成首个业绩期承诺，可是，在受疫情影响的次年，链家仅完成12.97亿元，比当初的业绩承诺低11.18亿元，业绩完成率仅为53.59%。1)销售费用率67%，同比-0.05个百分点；2)管理费率05%，同比+54个百分点；3)财务费用率-49%，同比-0.79个百分点；4)R&D费用率为0.95%，同比+0.63个百分点。

在此背景下，2021年6月，居然之家宣布调整业绩承诺调整后，链家将不再承担2020年扣非归母净利润的业绩指标，原业绩承诺延期至下一财年，即2021年，此外，其他原关于业绩补偿方式和计算公式的规定，以及利润补偿的执行情况不作调整

因此，根据最终调整方案，2021年链家净利润为25.07亿元，超过承诺金额24.2亿元，目标实现率为103.79%，实现对赌目标。公司2022年第一季度实现综合毛利率335%，较去年同期+5pct，主要原因是水泥价格上涨。

毛利率水平仍然远远落后。

上市三年，居然之家发展迅速，与红星美凯龙的营收差距逐年缩小，2019年达到72.41亿元，2021年仅为24.4亿元。要点:投资公司披露2022年一季报。

的确，红星美凯龙在门店总数上仍然远远超过居然之家截至2021年底，红星美凯龙拥有自营商场95家，委托商场278家，战略合作商场10家，加盟家居建材项目69个，家居建材专卖店/工业街485家，即各类门店数量达到937家

同期，居然之家有566家门店特定家居门店421家，其中直营店95家，加盟店326家，以及武汉核心商圈和湖北省各大城市的7家现代化百货商场，1家购物中心和137家超市

但2021年，居然之家净利润为24亿元，略高于同期红星美凯龙的21.89亿元，首次超过了红星美凯龙。

此前两个财年，居然之家与红星美凯龙的净利润差距约为27.43亿元和15.06亿元，同样呈递减趋势。

但三年来，居然之家的毛利率并没有赶上红星美凯龙，从40.45%到48.14%不等，后者为61.51%—65.17%。

诚然，最近几年来，受原材料价格上涨，人为涨价等因素影响，上市家居企业的利润空间受到一定程度的压缩，大部分企业的毛利率并未能高歌猛进。

除了行业因素外，大致相似但又略有不同的商业模式也可能影响其不同的财务表现。

拆解家居产业链在零售领域一直占据重要地位，家居卖场是零售领域的主要参与者。

而传统的非连锁家居卖场仍然属于分散行业的范畴，很难通过规模化实现快速增长居然之家，红星美凯龙等连锁店的出现，打破了这种局限，正在逐步取代前者

双方采取加盟为主，直营为辅的经营模式至2021年最新一年，双方自营/直营板块门店数量已为95家，期间自营门店占总经营数量的比例相差不大

而居然之家的轻资产属性更强，大部分商场以租赁物业为主，虽然红星美凯龙也在向轻资产方向迭代，但还是重资产多。盈利预测和评级:我们维持盈利预测。

自有门店的成本主要是员工薪酬，装修摊销，租赁门店的成本还包括租金支出但租赁物业可以通过标准化，流程化的运营模式，快速建立零售网络自有门店过多会影响财务费用的支出，投资性房地产公允价值变动收益也会影响利润的波动一位业内资深人士指出

但在拆解方面，2019年上市时，居然之家直营店自持物业数量为13个，到2021年，将只有17个，仅占个体户总数的17.34%。

红星美凯龙最新财报并未披露自营店的自持物业数量但2019年和2020年，这一指标分别为53家和58家，占直销总数的60.91%和63.04%

自持还是租赁，其实没有孰优孰劣的区别只是体现在财务层面，是不一样的呈现方式例如，居然之家近三年营业总成本呈扩大趋势，同比增幅分别为5.19%，13.66%，37.89%，可是，2021年红星美凯龙的增长率仅为10.63%，2020年将同比下降

相对灵活的出租物业也使得居然之家近三年的资产周转率高于红星美凯龙，2021年为0.272，后者为0.116。

加盟水平也略有不同两家公司都采取委托管理加盟和特许加盟两种形式两种模式都需要加盟商提供物业进行经营不同的是，企业对委托门店在参与的不同阶段收取不同的费用如果指定一个人来管理加盟店，会相应收取佣金管理费

在特许经营中，企业通常不派管理人员但会向这些加盟商收取一次性加盟费，并收取加盟店年营业收入的一定比例作为特许权使用费

可以看出，无论是数量还是增速，两家公司的加盟店常年领先于直营店直营店的主要阵地是经济相对发达的城市，而加盟店是门店扩张的主力军，战场是三四线城市

2021年最新一年，居然之家326家加盟店中，只有159家委托店，167家加盟店红星美凯龙只管理了278家门店，其余都是通过战略合作等形式加盟门店，使得其整体加盟数量远超居然之家

如前所述，加盟模式带来的收入是相对多元化的在利润层面，毛利水平也更高

基础业务线方面，2021年最新一年，居然之家租赁及管理业务收入占比56.73%，毛利率59.77%同期，红星美凯龙来自自营和租金收入的收入占比仅为52.18%，但其77.1%的毛利率却远超居然之家

居然之家也有商品销售，装修服务，贷款保理利息三个板块，但只详细披露了第二大营收商品销售板块的利润数据。

需要注意的是，商品销售业务并不属于居然之家的内生业务，实际上是武汉上中的原生业务但却是其家增长最快的业务，2021年收入36.8亿元，同比增长88.13%，占总收入的28.16%，同比上升6.48个百分点

但本期该板块毛利率仅为16.88%，比上年同期下降14.38个百分点，居然之家并没有解释这个板块毛利率大幅下降的原因。销售净利润率20.06%，同比+79个百分点。

数字化+圈子扩张

事实上，除了传统的家居大卖场，居然之家也在布局新的赛道2020年12月披露6个自营IP，提出设计，施工，材料采购，家具采购，物流配送，家政服务等6个新赛道

包括专门提供设计服务的骗人设计师，提供装修全链路数字化家装服务，吴礼超市，基料，辅料线上线下销售平台，提供仓储和配送服务的智能IOT，生活服务的实际数量，提供一站式家装服务的实际管家总共有六个平台。营收2562亿元，同比增长-207%，归母净利润49.25亿元，同比增长-121%，扣非后归母净利润473亿元，同比增长-12%。

在汪林朋看来，传统的家居卖场模式注定要衰落如果它跟不上数字时代，它以前的成功不会持久所以，居然之家的策略是以数字化为武器，开拓新业务

在六大新赛道下，居然之家不再是传统家居卖场，也不是房地产物业服务商，而是一个开发平台当时他还说:只要能跑过一个，就能无敌跑过两个就是大胜利，跑过三个会有更好的未来

居然之家的财报并未介绍上述赛道盈利数据，但公开信息显示，在居然之家天津宝坻智慧物流园2021年12月初举行的开园仪式上，汪林朋在现场表示，当年这六条赛道的营收已经达到20亿元，预计今年这六条赛道的营收将达到30亿元至50亿元。

消费金额大，非标准化程度高，强调体验和服务的特点，使得家居行业的线上化水平长期难以提升但如今，数字化战略几乎成为了大多数家居企业的转型方向，甚至是企业估值提升的锚点

在去年12月的一次公开采访中，汪林朋曾表示，数字化对传统企业来说是一种挑战只有每个行业的头部企业才能负担得起资金，吸引数字人才他认为，数字化人才的引进和充足资金的持续投入是数字化转型成功的两大必备要素

其实家居更早就想过这个问题，其数字化转型的终极目标是通过平台赋能B端商家，形成价值链生态协同，最终共同服务C端客户，将自身打造成为家居行业产业服务的产业互联网平台。

事实上，数字化也在为真实家庭创造收入，并改善商店的转型2019年，居然之家并未披露公司全口径销售额，但其披露了目前公司基于与阿里巴巴合作建设的同城站，通过天猫等第三方销售平台，线上直营和引导成交12.2亿元

之后的2020年和2021年，基于前述平台的居然之家成交额分别增长至84.5亿元和133亿元，三年翻了10.9倍。风险:地产完工持续下滑，原材料价格大幅上涨，应收账款坏账损失风险，新业务拓展不及预期，竞争加剧，导致毛利率下降。

在2021年的最新一年，真实家居的销售额突破1000亿元至1040.3亿元，比2020年的657.4亿元增长58.24%。从现金现金比率来看，公司2022年一季度现金现金比率分别为123%和138.7%，较上年同期分别变化+85和+134个百分点。

值得注意的是，在年报中，居然之家首次披露，公司目前用于数码相关R&D及运营的支出超过1.39亿元。主要受疫情影响，水泥销量同比下降。

可以确定的是，住宅将继续扩张2020年底，居然之家提出了千店连锁的发展目标:2021年，连锁目标是签约100+，开业90+，全国门店数量5年内突破1000家，10年内突破1500家

在4月26日举行的2021年业绩会上，公司董事兼CEO王宁再次提到拓展区域，加大下沉市场布局。

在最新的2021年年报中，居然之家还提到，未来3—5年，选择100个人口不少于30万，经济相对活跃的县级城市，建设100家家居生活MALL，在全国1000个村镇投入1000家中国人拥有的超市和便利店。

房地产市场进入了严格监管和常态化的趋势疫情一再影响消费者收入，削弱其购房和装修积极性，下游家装企业和家电企业躺着赢的日子一去不复返

接下来，家装数字消费闭环打通后，实际产生了多少增量空间，还需要时间检验。公司2022年第一季度经营性现金流净额为28.74亿元，较去年同期-20.82亿元；每股经营性现金流净额为0.54元，相比之下为-0.39元/股。现金流方面，经营活动现金流量净额为28.74亿元，同比增长-401%；投资活动产生的现金流量净额-89.57亿元，同比增长-2090.35%；筹资活动产生的现金流量净额为375亿元，同比增长+1380.5%。

不过，居然之家对公司未来的发展非常看好，并在业绩会上表示公司有信心实现千亿市值再次提到提质增效，轻资产模式提升市场份额，加大数字化转型，打破收入天花板等措施

其实，居然之家对投资人并不吝啬2019年至2021年分别分红4.7亿元，3.4亿元和13.9亿元，占当期净利润的14.9%，25%和59.7%，三年累计分红22亿，占累计归母净利润的32.2%

今年也将是Real Home押注业绩的最后一年如何实现盈利保障，履行业绩承诺，向投资者说明，仍然是需要谨慎对待的问题

今年最新的一季度，居然之家只有营收31.05亿元，净利润5.05亿元，同比分别下降7.3%和18.25%。